Formación

Estrategias con opciones: acción sintética

Era el año 2015 cuando los miembros fundadores del grupo Objetivo 2035 nos conocimos y empezamos a quedar cada dos semanas en una cafetería de Valencia. Eran reuniones informales donde compartíamos los conocimientos de bolsa e inversión que, como aficionados, teníamos en aquel momento. Fue por aquel entonces, gracias a Josan (cuyo blog enlazo aquí para el que desee visitarlo), que conocimos las opciones financieras, un producto que de primeras parecía demasiado exótico y sofisticado para no profesionales, y sin embargo muy interesante. La curiosidad me hizo investigar como funcionaban y en muy poco tiempo estaba vendiendo mi primera Put, que era la estrategia más popular para iniciarse. Aparte de la venta de Puts, era (y es) fácil encontrar artículos en internet especulando a la baja o al alza con la compra de Puts y Calls, y los más sofisticados realizando estrategias combinadas como Spreads, Calls cubiertas, Conos vendidos y demás.

Escribo este artículo 4 años después, tras haber hecho operaciones con opciones en las que he ido probando diferentes estrategias. Por una cosa o por otra, ninguna de ellas me convencía, porque no terminaban de encajar con una filosofía inversora, de largo plazo y con un componente de especulación bajo. En todas acababas pagando un sobreprecio, muchas comisiones, te quedabas fuera del mercado cuando este subía y dentro cuando bajaba, o eran operaciones de corto plazo. Y a pesar de todo, siempre tuve la sensación de que era cuestión de dar con la tecla adecuada, hasta que al final di con la estrategia que mejor se adecúa a mis necesidades: la acción sintética.

Esta estrategia empecé a desarrollarla en verano de 2018. Es cierto que en cuanto buscas estrategias con opciones aparece ahí como una más, pero simplemente queda como una de las que no son interesantes. A fin de cuentas, si quieres comprar acciones de una empresa parece más sencillo y eficiente comprarlas directamente, en lugar de complicarse con opciones. Tampoco he leído a ningún inversor ni bloguero que la utilice o la recomiende (esto no quiere decir que no existan, simplemente que yo no lo he encontrado). Por lo tanto esta estrategia es de mi propia cosecha, y tras un año de pruebas puedo decir que, al menos de momento, me funciona muy bien.

Acción sintética

Esta operación consiste en comprar una Call y vender una Put con el mismo Strike, idealmente cercano al precio de la acción por cuestiones de liquidez, aunque puede estar alejado si lo consideramos ventajoso por algún motivo. Esto resulta en que, prácticamente, es como si hubiéramos comprado las acciones (la delta de la operación es 1). El vencimiento debe ser de largo plazo, mayor de un año si hubieran opciones con esos vencimientos, o a varios meses en caso contrario. A vencimiento, solo uno de los dos contratos, Put o Call, será ejecutable por la contrapartida o por nosotros mismos respectivamente. La pérdida o ganancia total será aproximadamente la variación del precio de la acción, incluyendo los dividendos.

En la imagen se puede ver la comparación de pérdidas y ganancias (eje vertical) de la posición sintética a vencimiento (línea azul) y la compra de acciones normales (línea negra) con respecto al precio de la acción (eje horizontal). Se puede observar que el comportamiento es exactamente el mismo, y por lo tanto el riesgo es similar, con la evidente diferencia de que la línea azul está ligeramente desplazada hacia arriba. Este desplazamiento se debe al efecto de los dividendos (si los hubiera) que explicaré más adelante, haciendo que la posición sintética empiece virtualmente en ganancias. Virtualmente porque al ser una proyección a vencimiento, habrá que esperar ese tiempo para que se cumpla la curva de la imagen.

Seguramente esta explicación queda un poco abstracta para inversores sin experiencia con opciones. Veamos un ejemplo que sea más fácil de entender.

Ejemplo de operación con acciones sintéticas

Al igual que en el artículo anterior, voy a utilizar para este ejemplo a la empresa española Telefónica a fecha 16 de septiembre de 2019. En la imagen se pueden ver las Puts y Calls con vencimiento 18 de septiembre de 2020, esto es vencimiento a un año. En el momento de la captura, la acción cotizaba al precio que se ve en el recuadro amarillo: 6.764€. Los números que se muestran en las columnas Bid y Ask son los precios de venta y compra respectivamente, para cada uno de los Strikes.

Para esta operación voy a seleccionar el Strike 7 para comprar la Call y vender la Put. A pesar de las horquillas de precio, considero que debería ser sencillo comprar la Call a 0.34€ y vender la Put a 0.90€, más o menos en la mitad. Por cada Call estaríamos pagando 0.34€ x 100 = 34€ y cobrando por cada Put vendida 0.90 x 100 = 90€ (recordemos que las opciones para Telefónica son paquetes de 100 acciones). En total hemos cobrado 90€ – 34€ = 56€, o 0.56€ por acción, al realizar la operación. Y por el efecto de la Put, hemos adquirido el compromiso a comprar las acciones a 7€ pasados 12 meses, y por la Call el derecho a comprarlas a ese mismo precio también. Pero como ya hemos cobrado 0.56€, el precio virtual (en el vencimiento) al que compraríamos las acciones sería de 6.44€, sin importar si la empresa sube o baja en bolsa. Esos 0.32€ por acción de descuento son por el efecto del dividendo, cuyo importe bruto es 0.4€, que Telefónica repartirá previsiblemente en los siguientes 12 meses.

En resumen, con esta operación nos garantizamos comprar Telefónica un año después a 6.44€, cotizando en ese momento a 6.76€. Esto es alrededor de un 5% de descuento.

Ventajas de esta estrategia

Tomar exposición al mercado a través de posiciones sintéticas tiene una serie de ventajas para el inversor. En ellas está la clave de por qué considero muy interesante esta estrategia.

Apalancamiento “sin coste”

Estamos consiguiendo una exposición al precio de cotización similar a la compra de acciones, pero sin comprarlas realmente. El importe de efectivo que hubiéramos necesitado para dicha compra sigue en liquidez en nuestra cuenta, y solo una fracción estará bloqueada por las garantías exigidas. Esto hace que podemos abrir más posiciones con la misma cantidad de dinero, apalancando la operativa con deuda. Esta deuda la considero sin coste, pues no ha sido necesario pedir un préstamo al broker u otros para obtenerla. Esto no significa que no se pague ningún interés, dado que el mecanismo de precios de las opciones contempla el tipo de interés libre de riesgo. Sin coste se debe considerar como que no le estamos pagando ninguna comisión a un intermediario por prestarnos un dinero.

Este apalancamiento, bien usado, nos permite una mejor asignación del capital para el conjunto de la cartera sin ninguna contrapartida. Podremos respaldar virtualmente posiciones en renta variable con dinero que no hayamos transferido todavía a la cuenta del broker, y que puede estar en cuentas de ahorro u otros productos.

Cobertura de divisa

Como hemos visto en el apartado anterior, no hemos necesitado utilizar nuestra liquidez para abrir la posición. Esto implica que no hemos necesitado hacer cambios de divisa, ya que las garantías pueden estar en una divisa diferente a la cotización de la acción. Por ejemplo, podemos abrir una posición sintética en una empresa del NASDAQ cotizando en dólares, utilizando euros en nuestra cuenta como garantía, pero en ningún momento cambiando esos euros a dólares. Esto es automáticamente una cobertura de divisa. Obviamente, las ganancias o pérdidas que obtengamos con la operación si serán en dólares, por lo que la operación no está completamente aislada del tipo de cambio.

“Dividendos” adelantados

Como hemos visto en el ejemplo, si elegimos un Strike ligeramente por encima del precio de cotización, es como si virtualmente estuviéramos cobrando unos dividendos adelantados. Esto puede resultar en una protección ante una bajada de dividendo inesperada por el mercado, ya que cuando abrimos la posición el dividendo está contemplado y “cobrado” por nosotros. Una bajada de dividendo antes de vencimiento no afectará a nuestra posición de manera directa porque seguimos comprando las acciones a vencimiento al precio establecido al inicio. Aunque es evidente que una bajada de dividendo, como cualquier otra noticia, puede afectar al precio de cotización de la empresa y perjudicarnos por esa vía.

Optimización fiscal

Con opciones financieras se pueden hacer una serie de optimizaciones fiscales. Una de ellas es que con esta estrategia no existen dividendos como tal, ya que no poseemos las acciones. Todas las transacciones son compra-ventas. Esto implica que no habrá retenciones en origen ni en destino por dividendos, no será necesaria la burocracia para reclamar devoluciones, y que podemos compensar pérdidas con ganancias al 100%. Cierto es que en el ejemplo no hemos cobrado el dividendo bruto al 100% (dividendo de 0.40€ versus 0.32€ de prima). Esto está influenciado por un lado por no haber optimizado al máximo los precios de las opciones dentro de la horquilla, y por otro por el tipo de interés incluido en las primas. Sin embargo, en el lado positivo, tenemos esa liquidez extra en nuestra cuenta a la que, quizás, podamos sacarle algo de rentabilidad haciendo que el retorno absoluto si esté cercano al importe bruto del dividendo.

Inconvenientes y otras consideraciones

También debemos ser conscientes de los inconvenientes que esta estrategia conlleva, ya que pueden hacer que esta estrategia no resulte interesante a determinados perfiles de inversores.

Incremento de complejidad en la operativa y de comisiones

Resulta bastante obvio que esta operativa será más compleja que la simple compra de acciones para una estrategia Buy & Hold estándar. Además probablemente acabemos pagando más comisiones a nuestro broker dado que hay más operaciones involucradas: como mínimo las de abrir la posición y las de ejecución al vencimiento. No deberían resultar relevantes para el resultado final, pero no se deben ignorar.

Mayor riesgo si no se gestiona bien el apalancamiento

Como todos sabemos, el apalancamiento tiene su lado negativo. Al invertir con deuda es imprescindible ser mucho más cuidadoso para no superar niveles inasumibles en el peor escenario. Estar preparado para gestionar el apalancamiento requiere una formación y una psicología del inversor previa que no todo el mundo posee. Nunca se debe olvidar este aspecto.

No se es propietario de la empresa

No poseemos las acciones, por lo que no somos propietarios. Significa que no se podrá votar en las juntas de accionistas ni disfrutar de ninguno de los beneficios de ser dueño de la empresa. Esto quizás no sea muy relevante para la mayoría de inversores.

El “dividendo” que recibimos no es real

Como hemos visto en ningún momento recibimos un dividendo real hasta que no compremos las acciones. Esto implica que no nos beneficiarán las subidas inesperadas de dividendo, o los repartos de dividendos puntuales y extraordinarios no contemplados en las primas.

La estrategia podría cambiar con subidas de tipos de interés

Las opciones tienen en cuenta los tipos de interés dentro de los mecanismos que fijan los precios de las primas. En un escenario de subida de tipos, los detalles de la estrategia se verán afectados. No he sido capaz de descartar completamente que la estrategia podría empeorar ligeramente en ese caso, aunque tampoco veo ningún motivo por lo que pudiera dejar de ser interesante. Veremos que sucede en el futuro, por el momento parece que tenemos tipos 0 para rato.

Conclusión

La compra de acciones sintéticas es mi estrategia favorita con opciones a día de hoy por todas las ventajas que he expuesto. Al contrario de lo que pienso sobre las estrategias de venta de Puts, creo que si se podría asignar la mayor parte nuestro capital destinado a renta variable a estrategias de este tipo. En mi caso particular a día de hoy, cerca de la mitad de mi exposición a renta variable es a través de posiciones sintéticas.

Además esta estrategia nos permite una serie de variantes que facilitará tomar decisiones tácticas ante movimientos del mercado. Esto lo veremos en siguientes artículos.

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