Estrategias con opciones: acción sintética

Era el año 2015 cuando los miembros fundadores del grupo Objetivo 2035 nos conocimos y empezamos a quedar cada dos semanas en una cafetería de Valencia. Eran reuniones informales donde compartíamos los conocimientos de bolsa e inversión que, como aficionados, teníamos en aquel momento. Fue por aquel entonces, gracias a Josan (cuyo blog enlazo aquí para el que desee visitarlo), que conocimos las opciones financieras, un producto que de primeras parecía demasiado exótico y sofisticado para no profesionales, y sin embargo muy interesante. La curiosidad me hizo investigar como funcionaban y en muy poco tiempo estaba vendiendo mi primera Put, que era la estrategia más popular para iniciarse. Aparte de la venta de Puts, era (y es) fácil encontrar artículos en internet especulando a la baja o al alza con la compra de Puts y Calls, y los más sofisticados realizando estrategias combinadas como Spreads, Calls cubiertas, Conos vendidos y demás.

Escribo este artículo 4 años después, tras haber hecho operaciones con opciones en las que he ido probando diferentes estrategias. Por una cosa o por otra, ninguna de ellas me convencía, porque no terminaban de encajar con una filosofía inversora, de largo plazo y con un componente de especulación bajo. En todas acababas pagando un sobreprecio, muchas comisiones, te quedabas fuera del mercado cuando este subía y dentro cuando bajaba, o eran operaciones de corto plazo. Y a pesar de todo, siempre tuve la sensación de que era cuestión de dar con la tecla adecuada, hasta que al final di con la estrategia que mejor se adecúa a mis necesidades: la acción sintética.

Esta estrategia empecé a desarrollarla en verano de 2018. Es cierto que en cuanto buscas estrategias con opciones aparece ahí como una más, pero simplemente queda como una de las que no son interesantes. A fin de cuentas, si quieres comprar acciones de una empresa parece más sencillo y eficiente comprarlas directamente, en lugar de complicarse con opciones. Tampoco he leído a ningún inversor ni bloguero que la utilice o la recomiende (esto no quiere decir que no existan, simplemente que yo no lo he encontrado). Por lo tanto esta estrategia es de mi propia cosecha, y tras un año de pruebas puedo decir que, al menos de momento, me funciona muy bien.

Acción sintética

Esta operación consiste en comprar una Call y vender una Put con el mismo Strike, idealmente cercano al precio de la acción por cuestiones de liquidez, aunque puede estar alejado si lo consideramos ventajoso por algún motivo. Esto resulta en que, prácticamente, es como si hubiéramos comprado las acciones (la delta de la operación es 1). El vencimiento debe ser de largo plazo, mayor de un año si hubieran opciones con esos vencimientos, o a varios meses en caso contrario. A vencimiento, solo uno de los dos contratos, Put o Call, será ejecutable por la contrapartida o por nosotros mismos respectivamente. La pérdida o ganancia total será aproximadamente la variación del precio de la acción, incluyendo los dividendos.

En la imagen se puede ver la comparación de pérdidas y ganancias (eje vertical) de la posición sintética a vencimiento (línea azul) y la compra de acciones normales (línea negra) con respecto al precio de la acción (eje horizontal). Se puede observar que el comportamiento es exactamente el mismo, y por lo tanto el riesgo es similar, con la evidente diferencia de que la línea azul está ligeramente desplazada hacia arriba. Este desplazamiento se debe al efecto de los dividendos (si los hubiera) que explicaré más adelante, haciendo que la posición sintética empiece virtualmente en ganancias. Virtualmente porque al ser una proyección a vencimiento, habrá que esperar ese tiempo para que se cumpla la curva de la imagen.

Seguramente esta explicación queda un poco abstracta para inversores sin experiencia con opciones. Veamos un ejemplo que sea más fácil de entender.

Ejemplo de operación con acciones sintéticas

Al igual que en el artículo anterior, voy a utilizar para este ejemplo a la empresa española Telefónica a fecha 16 de septiembre de 2019. En la imagen se pueden ver las Puts y Calls con vencimiento 18 de septiembre de 2020, esto es vencimiento a un año. En el momento de la captura, la acción cotizaba al precio que se ve en el recuadro amarillo: 6.764€. Los números que se muestran en las columnas Bid y Ask son los precios de venta y compra respectivamente, para cada uno de los Strikes.

Para esta operación voy a seleccionar el Strike 7 para comprar la Call y vender la Put. A pesar de las horquillas de precio, considero que debería ser sencillo comprar la Call a 0.34€ y vender la Put a 0.90€, más o menos en la mitad. Por cada Call estaríamos pagando 0.34€ x 100 = 34€ y cobrando por cada Put vendida 0.90 x 100 = 90€ (recordemos que las opciones para Telefónica son paquetes de 100 acciones). En total hemos cobrado 90€ – 34€ = 56€, o 0.56€ por acción, al realizar la operación. Y por el efecto de la Put, hemos adquirido el compromiso a comprar las acciones a 7€ pasados 12 meses, y por la Call el derecho a comprarlas a ese mismo precio también. Pero como ya hemos cobrado 0.56€, el precio virtual (en el vencimiento) al que compraríamos las acciones sería de 6.44€, sin importar si la empresa sube o baja en bolsa. Esos 0.32€ por acción de descuento son por el efecto del dividendo, cuyo importe bruto es 0.4€, que Telefónica repartirá previsiblemente en los siguientes 12 meses.

En resumen, con esta operación nos garantizamos comprar Telefónica un año después a 6.44€, cotizando en ese momento a 6.76€. Esto es alrededor de un 5% de descuento.

Ventajas de esta estrategia

Tomar exposición al mercado a través de posiciones sintéticas tiene una serie de ventajas para el inversor. En ellas está la clave de por qué considero muy interesante esta estrategia.

Apalancamiento «sin coste»

Estamos consiguiendo una exposición al precio de cotización similar a la compra de acciones, pero sin comprarlas realmente. El importe de efectivo que hubiéramos necesitado para dicha compra sigue en liquidez en nuestra cuenta, y solo una fracción estará bloqueada por las garantías exigidas. Esto hace que podemos abrir más posiciones con la misma cantidad de dinero, apalancando la operativa con deuda. Esta deuda la considero sin coste, pues no ha sido necesario pedir un préstamo al broker u otros para obtenerla. Esto no significa que no se pague ningún interés, dado que el mecanismo de precios de las opciones contempla el tipo de interés libre de riesgo. Sin coste se debe considerar como que no le estamos pagando ninguna comisión a un intermediario por prestarnos un dinero.

Este apalancamiento, bien usado, nos permite una mejor asignación del capital para el conjunto de la cartera sin ninguna contrapartida. Podremos respaldar virtualmente posiciones en renta variable con dinero que no hayamos transferido todavía a la cuenta del broker, y que puede estar en cuentas de ahorro u otros productos.

Cobertura de divisa

Como hemos visto en el apartado anterior, no hemos necesitado utilizar nuestra liquidez para abrir la posición. Esto implica que no hemos necesitado hacer cambios de divisa, ya que las garantías pueden estar en una divisa diferente a la cotización de la acción. Por ejemplo, podemos abrir una posición sintética en una empresa del NASDAQ cotizando en dólares, utilizando euros en nuestra cuenta como garantía, pero en ningún momento cambiando esos euros a dólares. Esto es automáticamente una cobertura de divisa. Obviamente, las ganancias o pérdidas que obtengamos con la operación si serán en dólares, por lo que la operación no está completamente aislada del tipo de cambio.

«Dividendos» adelantados

Como hemos visto en el ejemplo, si elegimos un Strike ligeramente por encima del precio de cotización, es como si virtualmente estuviéramos cobrando unos dividendos adelantados. Esto puede resultar en una protección ante una bajada de dividendo inesperada por el mercado, ya que cuando abrimos la posición el dividendo está contemplado y «cobrado» por nosotros. Una bajada de dividendo antes de vencimiento no afectará a nuestra posición de manera directa porque seguimos comprando las acciones a vencimiento al precio establecido al inicio. Aunque es evidente que una bajada de dividendo, como cualquier otra noticia, puede afectar al precio de cotización de la empresa y perjudicarnos por esa vía.

Optimización fiscal

Con opciones financieras se pueden hacer una serie de optimizaciones fiscales. Una de ellas es que con esta estrategia no existen dividendos como tal, ya que no poseemos las acciones. Todas las transacciones son compra-ventas. Esto implica que no habrá retenciones en origen ni en destino por dividendos, no será necesaria la burocracia para reclamar devoluciones, y que podemos compensar pérdidas con ganancias al 100%. Cierto es que en el ejemplo no hemos cobrado el dividendo bruto al 100% (dividendo de 0.40€ versus 0.32€ de prima). Esto está influenciado por un lado por no haber optimizado al máximo los precios de las opciones dentro de la horquilla, y por otro por el tipo de interés incluido en las primas. Sin embargo, en el lado positivo, tenemos esa liquidez extra en nuestra cuenta a la que, quizás, podamos sacarle algo de rentabilidad haciendo que el retorno absoluto si esté cercano al importe bruto del dividendo.

Inconvenientes y otras consideraciones

También debemos ser conscientes de los inconvenientes que esta estrategia conlleva, ya que pueden hacer que esta estrategia no resulte interesante a determinados perfiles de inversores.

Incremento de complejidad en la operativa y de comisiones

Resulta bastante obvio que esta operativa será más compleja que la simple compra de acciones para una estrategia Buy & Hold estándar. Además probablemente acabemos pagando más comisiones a nuestro broker dado que hay más operaciones involucradas: como mínimo las de abrir la posición y las de ejecución al vencimiento. No deberían resultar relevantes para el resultado final, pero no se deben ignorar.

Mayor riesgo si no se gestiona bien el apalancamiento

Como todos sabemos, el apalancamiento tiene su lado negativo. Al invertir con deuda es imprescindible ser mucho más cuidadoso para no superar niveles inasumibles en el peor escenario. Estar preparado para gestionar el apalancamiento requiere una formación y una psicología del inversor previa que no todo el mundo posee. Nunca se debe olvidar este aspecto.

No se es propietario de la empresa

No poseemos las acciones, por lo que no somos propietarios. Significa que no se podrá votar en las juntas de accionistas ni disfrutar de ninguno de los beneficios de ser dueño de la empresa. Esto quizás no sea muy relevante para la mayoría de inversores.

El «dividendo» que recibimos no es real

Como hemos visto en ningún momento recibimos un dividendo real hasta que no compremos las acciones. Esto implica que no nos beneficiarán las subidas inesperadas de dividendo, o los repartos de dividendos puntuales y extraordinarios no contemplados en las primas.

La estrategia podría cambiar con subidas de tipos de interés

Las opciones tienen en cuenta los tipos de interés dentro de los mecanismos que fijan los precios de las primas. En un escenario de subida de tipos, los detalles de la estrategia se verán afectados. No he sido capaz de descartar completamente que la estrategia podría empeorar ligeramente en ese caso, aunque tampoco veo ningún motivo por lo que pudiera dejar de ser interesante. Veremos que sucede en el futuro, por el momento parece que tenemos tipos 0 para rato.

Conclusión

La compra de acciones sintéticas es mi estrategia favorita con opciones a día de hoy por todas las ventajas que he expuesto. Al contrario de lo que pienso sobre las estrategias de venta de Puts, creo que si se podría asignar la mayor parte nuestro capital destinado a renta variable a estrategias de este tipo. En mi caso particular a día de hoy, cerca de la mitad de mi exposición a renta variable es a través de posiciones sintéticas.

Además esta estrategia nos permite una serie de variantes que facilitará tomar decisiones tácticas ante movimientos del mercado. Esto lo veremos en siguientes artículos.

17 comentarios en «Estrategias con opciones: acción sintética»

  1. Julián, enhorabuena Por este impresionante blog y mis disculpas por no haber aparecido antes. Supongo que cientos de motivos tontos me tuvieron ocupado. Observo con alegría que la fuerza es intensa en ti, estimado Padawan y que es mucha la sabiduría acumulada, superando claramente a la de tu maestro iniciático.

    Interesantísima la estrategia de inversión con acciones sintéticas que ya hace tiempo me explicaste. Por mi experiencia con la misma añadiría una par de ventajas y un inconveniente a las que ya tu comentas, que me en mi caso resultan determinantes

    VENTAJAS:

    – Nos permite tener inversiones en Interactive Brokers que no computan a efectos del modelo 720

    – Sirve para mantenerse invertidos en empresas en horas bajas que nos conviene vender para fiscalmente materializar perdidas. Para que esas pérdidas compensen fiscalmente hay que esperar una año con las acciones españolas y dos meses con las extranjeras antes de poder volver a comprarlas. Las acciones sintéticas nos permiten mantener a efectos prácticos esas inversiones.

    UN INCONVENIENTE:

    – Si nos ejecutan anticipadamente la put o la call nos obliga a remendar rápidamente la situación, motivo por el que debemos estar atentos a las notificaciones. Entiendo que la mejor manera de solucionar el entuerto que queda es sencillamente recomprar la misma call o revender la misma put que nos ejecutaron.

  2. Hola Josan, gracias por tus comentarios, animan mucho a seguir escribiendo.

    Son muy acertadas las ventajas e inconvenientes que comentas. Las primeras las incluiría dentro del apartado de optimizaciones fiscales, y el inconveniente en la parte de la complejidad de operativa. La verdad es que me guardaba el tema del 720 para una futura entrada. Si lo piensas, se puede escribir mucho sobre el tema fiscal, y no quería alargar la entrada hablando sobre ello ya que el foco está en la estrategia.

    En el caso de que nos ejecutaran alguna de las opciones antes de tiempo, la solución es simplemente deshacer el entuerto. Se compran/venden las acciones asignadas y se restaura la opción ejecutada. No debería ser muy problemático, siempre y cuando seamos prudentes y mantengamos unos niveles de liquidez y margen adecuados para hacer frente a estas eventualidades.

  3. Hola Julián.

    Aunque leí tu artículo a principios de año, lo he reservado para revisarlo teniendo un poco más de conocimiento sobre las opciones.
    Simplificando tu exposición. Lo que persigues es entrar en el valor, pero si no lo consigues con la venta de la PUT y es porque la acción se dispara hacia arriba lo consigues con la compra de la CALL. El coste sería ganar un poco menos en la prima de la put debido a la prima pagada con la call. Si es así, la verdad es que es muy buena idea.

    Lo que no entiendo es:
    Respondes a Josan: En el caso de que nos ejecutaran alguna de las opciones antes de tiempo, la solución es simplemente deshacer el entuerto. Se compran/venden las acciones asignadas y se restaura la opción ejecutada.[…]
    La call no te la pueden ejecutar pq la tienes tú comprada. La put si, en ese caso te entregarían las acciones. Así que no entiendo que entuerto deshacer, salvo que se trate de una subida de la acción y la vendes tras haber ejercido tu derecho de compra para obtener un Bº y luego vuelves al principio, pero entonces no pretendías quedarte la acción.

    A ver si me puedes aclarar algo.

    Un saludo desde León.

    1. Hola Tracker,

      Efectivamente la idea es, quizás no tanto entrar en la acción, pero sí tener una exposición equivalente a poseer la acción. Con esto me refiero a que perfectamente podríamos ir renovando las opciones en cada vencimiento y nunca acabar comprando las acciones.

      La Call no te la pueden ejecutar es cierto, pero la Put si. Con entuerto nos referimos a que si realizas esta operación con apalancamiento, al ejecutar nos obligan a comprar las acciones con una liquidez que quizás no tengamos en la cuenta porque estemos usando el margen, o tengamos los fondos en otras divisas. En ese caso, para no tener que ingresar fondos en tu cuenta, una opción es vender las acciones y volver a montar la estrategia. Por supuesto nada de esto es necesario si lo que deseas es tener las acciones, pero entiendo que si usas esta estrategia es porque no quieres tener las acciones y prefieres tener las opciones.

      No sé si me explico. Si tienes más dudas me comentas.

      Un saludo y gracias por el comentario

  4. En el caso de que ejecuten la put, sería porque ha bajado la cotización, por lo tanto, si la vendemos para volver a montar la estrategia incurriríamos en una pérdida. Y esto nos podría ocurrir una y otra vez ¿no?. Supongo que deberíamos usar esta estrategia en una acción alcista a medio/largo plazo que pueda tener bajadas puntuales, que serían los momentos que aprovechamos para hacernos con las opciones.

  5. A efectos tributarios si, es una pérdida. Normalmente las put no se suelen ejecutar antes del vencimiento, con lo que no creo que sea muy probable que después de volver a montar la operación te vuelvan a ejecutar la put.

    Esta estrategia es alcista, por supuesto que te interesa en una acción alcista. El problema es que no sabemos el futuro, y cualquier acción alcista puede volverse bajista, o la bajada puntual ser no tan puntual. Esto que comentamos son acciones a realizar si tu estrategia se tuerce

  6. Muchas gracias. Es una estrategia que tendré que seguir estudiando, las opciones son un universo nuevo y complejo. De momento sólo estoy con la que conozco, la venta de put.

  7. Hola Julian, estuve en septiembre de 2019 en las charlas que organizasteis en Valencia, y por aquel entonces la verdad es que me perdí un poco en tu explicación, pero me pareció ya interesante, y tenía pendiente volver al tema cuando tuviera mas experiencia con las puts (mas o menos lo mismo que han dicho en otro comentario).
    Mi consulta es que tu estrategia me sirve por si quiero comprar un activo si o si a un precio determinado.¿se ejectuaría siempre al vencimiento de una u otra forma no?. Lo digo porque por ejemplo para acceder a los ETFs americanos tipo VIG, NOBL, etc que no podemos comprar mas que con opciones por la normativa MIFID2, una forma de asegurarte la compra sería esta estrategia ¿verdad?.

    ¿O se me escapa algo?.

    Gracias a ti y todo 2035 por vuestra labor 😉

  8. Hola Richard,
    Si, con esta estrategia te aseguras de que se acabe ejecutando la put o la call y recibiendo las acciones. Si el activo cierra por debajo del strike, te ejecutarán la put. Y si cierra justo en el precio de strike o por encima tú puedes ejecutar la call. Yo no he utilizado esta estrategia para ETFs, pero no debería ser diferente de las acciones individuales. La pega es que quizás los contratos sean demasiado grandes. Comprueba cuanto dinero supone que te ejecuten una put del VIG y si puedes afrontarla.
    Si al final pruebas la estrategia, puedes pasar por aquí y nos cuentas tu experiencia.
    Un saludo y gracias por seguirnos

  9. Hola.
    Gracias por el post, es muy interesante, Pero sigo sin ver la principal ventaja, que bajo mi punto de vista es ganar dinero a largo plazo.
    El ejemplo de telefónica que indicas en el artículo me sirve como ejemplo. En sept de 2019 garantizaste una compra de telefónica a 6,44 €, por debajo del precio de mercado en ese momento.
    En septiembre de 2020, telefónica cotizaba por debajo de 4€, por lo que la pérdida es abultada.
    ¿Dónde está realmente la ventaja de la estrategia? Puede que algo se me esté escapando, pero no la encuentro.
    Muchas gracias.
    Saludos.

  10. Hola Pulgarcito,

    Las ventajas que tiene son las que se explican en la entrada, son únicamente cuestiones operativas. Ganar dinero no es una ventaja, es el objetivo de toda estrategia de inversión. Y para ganar dinero hay que acertar con la empresa adecuada, que obviamente no ha sido Telefónica en el último año. Dicho de otra forma, esta estrategia no garantiza ganar dinero (ni ninguna otra en general), si eso es lo que habías entendido no es correcto.

    Por último recordar que esta operativa es bastante avanzada, lo más aconsejable es tener soltura y experiencia en bolsa antes de operar con opciones.

    Saludos

  11. Hola, excelente la explicación y muy interesante la estrategia.el ejemplo que usas es combrando y vendiendo en el mismo strike, que pasa si se hace con strikes diferentes?
    muchas gracias.

    1. Hola Harry, no pasa nada, simplemente es una estrategia diferente que se llama túnel alcista. Es una estrategia un poco más conservadora que la acción sintética, y también con menor potencial de beneficio. Un saludo

  12. ¿Funcionaría similar la siguiente estrategia?
    Se compra una opción DITM con Delta extremadamente cercano a 1 (Prima + strike = precio actual de la acción) y vencimiento posterior al próximo pago de dividendos. Se vende la víspera de la fecha ex-dividend y se recompra con el descuento al día siguiente con nuevo vencimiento posterior al próximo pago y así sucesivamente.
    Sería una estrategia similar a las de buy/hold con cobro de rentas tan de moda ahora, ya que al hacer esto estaríamos teniendo los mismos movimientos que la acción (Delta casi 1) y estaríamos cobrando los dividendos como la diferencia entre el precio de venta y compra posterior de la prima. Además, como ventajas adicionales, estaríamos pagando por la acción mucho menos que su valor real (la prima pagada), por lo que se multiplicaría la rentabilidad por dividendo a la vez que se reduce el riesgo de pérdida al valor de la prima pagada, por no hablar de las ventajas de operar con opciones en vez de con acciones que comentaste en tu post inicial y poder olvidarse del 720 y el D6.

    1. Hola Bionx,
      No sé si entiendo bien tu estrategia. Cuando dices comprar una opción DITM, imagino que te refieres a una call ¿no?. Hay varios motivos por los que esta estrategia que planteas puede no ser del todo óptima:
      – Un strike muy lejano es probable que implique poca liquidez, y por lo tanto horquillas grandes
      – Al comprar una call pagas valor extrínseco que va cayendo con el tiempo
      – Los descuentos de dividendos en opciones no son tan pronunciados como en el precio de la acción, ni cambian alrededor de la fecha ex-dividend
      – Te obligas a pagar comisiones de compra-venta
      Por lo tanto creo que no podrías multiplicar la rentabilidad por dividendo a la vez que reduces el riesgo como afirmas. Y tiene todo el sentido que sea así, solo aumentando el riesgo puedes aumentar la rentabilidad y no al revés.
      Un saludo

  13. Hola. Efectivamente es una Call DITM, con Delta =1 (o 0,99). Por ello NO tiene valor extrínseco y sus movimientos son prácticamente idénticos a los del subyacente durante toda su vida, por lo que los movimientos en el precio de la acción sea o no por el descuento por dividendos se reflejan en su precio. Las comisiones cuando se usa un broker tipo DeGiro son muy bajas y se compensan con el extra de rendimiento debido al apalancamiento, que es a su vez el riesgo que tiene la operativa, aunque yo lo veo también como una ventaja, ya que juegas con menos dinero que si compraras el equivalente en acciones y limitas la máxima pérdida ante un desplome al valor del strike..
    En cuanto a las horquillas, siendo DITM, el valor medio de la horquilla de precio + el strike es igual (o prácticamente igual) al valor del subyacente en ese momento.
    Un saludo

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